农业上市公司筹资结构研究

[b]1、现代筹资结构理论综述[/b]根据现代筹资结构理论，公司筹资主要有两类：内源筹资和外源筹资。内源筹资是指从公司内部筹集的资金，包含留存收益和计提固定资产折旧两种方法。外源筹资是指从公司外部筹集的资金，包含股权筹资和债务筹资两种方法。股权筹资是指公司通过初次发行股票，配股和增发股票等方法筹集的资金。债务筹资是指公司通过银行、非银行金融机构，向社会公开发行债券与通过商业信用等方法筹集的资金。现代筹资理论觉得：公司在筹资过程中应当最佳选择内源筹资，然后才考虑外源筹资。在外源筹资中，又以债务筹资优先，而把股权筹资作为最后的选择。其理由是：内源筹资不需要花费筹资本钱，也没有还本付息与分红派息问题，是最佳的筹资方法。外源筹资中，债务筹资比股权筹资具备以下优势：一是债务筹资所支付的利息可以从应税收入中扣除，具备抵税效应，能降低公司交纳的所得税，而只有在债务筹资超越肯定点时，破产本钱和代理本钱增加才会抵消企业节税收益（陈柳钦，2003）；二是债务筹资对管理者具备勉励用途，可以减少因为所有权与控制权离别而产生的代理本钱。因债务筹资可以迫使经理努力工作以防止破产，假如一家企业靠股权筹资，并且多少赚了一些钱，那样经理们就可能不会有进一步提升效率的勉励；三是债务筹资能够帮助提升企业的市场价值，因大部分投资者相信，与外部人相比，企业的经理可以更准确地判断企业的前景。假如经理觉得没什么风险，他们就想扩大债务，由于他们如此做并不会增加破产的风险。他们想发行债券这一事实以一种有力的、具体的方法传达了经理对公司进步前景的信心，其说服力远胜于辞藻华丽、慷慨激昂的企业前景报告。因为债务筹资促进经理努力工作，又使潜在的股东相信公司进步的价值，所以举债减少了企业资本的总本钱，并且提升了企业的市场价值（斯蒂格利茨Joseph E，Stiglitz，2000年）；四是债务筹资不会侵蚀老股东的既得利益，因债务筹资的利息支出在所得税前扣除，不会干扰老股东的既得利益，而股权筹资，要么增加老股东的投资（如配股），要么增加新的股东，势必会稀释每股收益，增加老股东的投资风险，减少老股东的投资收益，从而损害老股东的利益。现代筹资结构理论与主要西方发达国家公司筹资的实质状况相符，经济最发达的西方七国，企业的筹资大多数是依赖自己来解决的。[b]2、国内农业上市公司筹资结构近况及剖析[/b]（一）农业上市公司筹资结构近况截止2002年，国内农业上市公司共有48家，依据48家农业上市公司1999年至2002年的财务资料，经计算大全，得出农业上市公司筹资结构实质状况（见表1）。国内农业上市企业的筹资顺序是：先是外源筹资，而后才是内源筹资。这与西方七国实质筹资结构存在较大的不同性。也与现代筹资结构理论不相符合。在农业上市企业的筹资结构中，外源筹资四年平均所占比率为79%，比西方七国平均数44.29%高出34.71个百分点，比美国的25%更是高出54个百分点，这说明国内农业上市企业的筹资主要依赖外源，农业上市公司自己的造血功能较弱。在外源筹资中，股票筹资占29%，比西方七国的10.86%高出18.14个百分点，说明外源筹资中股票筹资占非常大的比重。从这类资料的剖析中可以反映出：农业上市公司实质筹资结构不尽合理，内源筹资比率过低，而外源筹资，特别是股权筹资比率过高。（二）农业上市公司实质筹资结构背离现代筹资结构理论是什么原因剖析针对农业上市公司实质筹资结构背离现代筹资结构理论的这一近况，经深入剖析，总结出以下几个方面是什么原因：1.经营营业额不理想，成长性低。前已述及，内源筹资的主要来源是企业的留存收益，而留存收益的主要来源是企业的盈利。因此，公司经营营业额的好坏，不只关系到股东投资收益的高低，而且关系到公司资本积累的大小，进而关系到公司进步所需资金的自我解决程度。通过对48家农业上市公司1999年至2002年平均税后收益、平均每股收益和平均净资产收益率进行统计，结果显示，农业上市公司经营营业额整体呈降低的趋势，特别是2000年经营营业额大幅度降低，与1999年相比，平均税后收益降低67.54%.平均每股收益降低68.18%.平均净资产收益率降低65.71%.2001年持续降低，到2002年才有所回升。且这三个指标各年数值除1999年外均低于同期全部上市企业的平均水平。尽管全部上市公司平均水平并不高，但农业上市公司相对而言更不理想。因为经营营业额偏低，影响了内源筹资，在内源筹资难以满足公司对资金需要的绝大多数的状况下，唯有通过外源筹资。2.对股权筹资尤为偏好。按现代筹资理论，内源筹资本钱最低，债务筹资本钱次之、而股权筹资本钱最高。所以在筹资顺序上才会最佳选择内源筹资，第二是债务筹资，最后才是股权筹资。但因为国内农业上市公司所处内外环境的特殊性，致使股权筹资特别受青睐。
1999年至2002年农业上市公司平均股权筹资占总筹资的比重为29%，最高达到 37%，最低也有20%，而西方七国平均为10.86%，最高为19%，最低只有3%.究其缘由，主要有以下两个方面：一是股权筹资实质本钱并不高。表目前：一方面。农业上市公司常见享受着政府给予的各种税收打折，使实质税负减少，从而大大减少了筹资的实质本钱。据统计，1999年至2001年45家农业上市公司实质年平均所得税率分别为13.36%、18.06%和17.62%（汤新华，2003），大大低于国家规定的一般税率33%.其次，农业上市公司股利支付率非常低，不分配、少分配的现象十分常见，即便分配股利，也时常偏好股票股利，而较少采取现金股利的方法进行分配。因此，低股利支付率就意味着低筹资本钱。二是股权筹资具备软约束。公司如进行债务筹资。需要按借款合同约定的期限还本付息，没办法或不按借款合同约定的期限还本付息。将遭致冻结存款、封存资产等结果。势必影响企业的信誉，影响公司生产经营的正常进行。因此，按期还本付息是一种“硬约束”。相对于债务筹资，进行股权筹资没有还本付息问题，再加上没太大的股利支付方面的重压。公司完全处在软约束之中。宽松的环境，使上市公司对股权筹资趋之若骛也就毫不奇怪。3.公司股本常见偏小。通过对农业上市公司财务报告剖析发现，农业上市企业的股本常见偏小，规模常见不大。截止到2002年，48家农业上市公司平均总股本仅2.85亿股（中国证监会网站的统计资料），不只低于境内全部上市企业的平均水平4.80亿股（中国证监会网站的统计资料），而且与美国和欧盟的农业合作化组织相比，其规模更是微不足道。因为规模小，抗风险能力弱，单靠自有资本，不能满足公司不断扩张对资金的需要。在这样的情况下，为了达成企业的扩张和进步，只有通过外源筹资即通过发行股票，债券和向金融或非金融机构借款等渠道来达成。由此，在内源筹资难以满足需要的状况下，势必致使外源筹资的扩大。4.股权结构不合理，一股独大现象紧急。农业上市公司一股独大的现象十分紧急，而大股东大多为国家，国有股所占比重平均在60%以上。一股独大的结果，势必致使公司治理结构存在缺点，内部人控制现象紧急，其直接后果是减少公司营运管理的透明度，增加了企业的非系统性风险。影响了公司筹资结构的改变。（三）农业上市公司实质筹资结构对农业上市公司产生的负面影响综上所述，农业上市企业的筹资结构存在较大的不合理性，这种不适当的筹资结构正在对农业上市公司产生不利的影响。具体表目前：1.筹资本钱上升，盈利水平降低。内源筹资基本上没有筹资本钱问题，假如内源筹资能基本上或大多数满足需要，则企业的筹资本钱非常低，筹资本钱低，则意味着公司盈利水平的提高。因为农业上市公司内源筹资的有限性（只能满足约五分之一的资金需要），不能满足公司对资金的需要，致使外源筹资的扩大。外源筹资的扩大，势必引起筹资本钱的大幅度增加（如股票发行手续费、银行借款利息等），进而推进公司本钱的上升，本钱的上升，其最后结果就是公司盈利水平降低。2.减少了企业的市场价值。企业的筹资结构也会干扰市场对公司进步前景的怎么看。因大部分投资者相信，与外部人相比，公司经理可以更准确地判断企业的前景（斯蒂格利茨Joseph E，Stiglitz，2000年版439页）。假如公司经理觉得公司存在破产风险，他们就会降低或舍弃债务筹资，而增加股权筹资，由于他们如此做可以减少破产的风险。他们偏好发行股票这一事实说明了经理对公司进步前景信心不足，这不只使现有股东失去了对公司进步前景的信心，很多抛售所持股票，使公司市场价值降低，而且也使潜在的股东开始怀疑企业的投资价值，舍弃了对公司股票的购买。除此之外，自1999年至2002年内源筹资所占比重持续降低，更让市场各方感到公司进步前景的不容乐观，也反映出企业的市场价值在不断降低。3、优化农业上市公司筹资结构的建议与对策农业上市公司实质筹资结构与现代筹资理论存在较大的不同性，这种不同有其产生的现实缘由，也对农业上市公司产生了肯定的负面影响。为了优化农业上市企业的筹资结构，改变财务情况，提高农业上市企业的角逐能力，促进农业上市企业的可持续进步，拟提出以下建议与对策。（一）对经理人实行有效的勉励与约束机制在勉励方面，主要通过将经理人的报酬与其经营营业额挂钩的方法采达成。即适当的报酬向经理人提供了努力工作，创造收益的勉励。其一般使用的办法有两种；一是将经理人的报酬与公司收益直接挂钩；二是给予经理人部分股票，使经理人的收入与公司股票的市场价格挂钩（2002，陈柳钦）。在约束方面，应明确经理人的职责与权限，特别是要有明确的、可操作的处罚手段，防止因为经理人的恶意行为给公司导致损失。总之，无论是勉励机制还是约束机制，其最后目的在于达成经理人个人利益最大化与公司价值最大化的和谐统一，只有如此，才能不断增加企业的留存收益，提升公司内源筹资的比率。（二）优化上市公司股权结构为了优化企业的筹资结构，进一步减少筹资本钱，需要采取有效方法，稳健推行国有股减持，优化农业上市企业的股权结构。减持的原则应当是，采取分阶段推行的方法，越来越减少国有股所占比重，在适合的水平上达成股权分散化，让更多的投资者加入到公司中来，关心企业的进步，监督企业的进步。（三）健全股权筹资有关规范规定因为国内证券市场的进步历史不长，市场经济体制又处于初建阶段，各种法规、规范尚有很多不健全的地方。就股权筹资而言，近几年出现的配股热、增发热就反映出有关规范方面存在缺点。这在一定量上致使了筹资结构的不合理。为此：第一，应进一步严格股票发行的核准规范，在国内，股票发行是一种稀缺资源，为了保证稀缺的资源能产生最大的效益，提升资源的借助率，需要严格股票发行的准基础知识槛，以便让最有条件、最有进步前途的上市公司筹集到进步所需的资金。第二，加大对中介机构的监管，保证上市公司信息披露的真实、靠谱性。因为市场游戏规则不健全，市场角逐常常出现无序情况。为了预防因无序角逐导致上市公司披露信息的失真，以骗取股票发行的资格，应当加大对中介结构的监管。第三，加大对股权筹资用效益的监督检查，预防上市公司盲目筹资、盲目投资，浪费资源，进而将公司引向衰败。